红周刊 编辑部丨吴海珊

股票的估值往往无法跟宏观同步。A股预计会在稍晚的时候反映出这一经济的上涨趋势。但这种严重的背离对于长期机构投资者来说，恰恰是机会，而不是风险。因为这使得中国股票资产具有很好的投资价值。

经济复苏，是今年全球经济发展的关键词之一。对于即将到来的三季度全球市场投资机会，尚渤投资管理公司基金经理兼董事总经理王磊表示，“看好中国市场”，并认为中国市场三季度可能会有更好的表现。

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他表示，目前中国股市的风险溢价处于非常高的水平，中国股市被低估的状态将逐渐收缩。对于近期大热的AI领域投资机会，其表示，对中国在AI方面进步很有信心，未来有望在AI应用方面领域大有所为。

此外，在他看来，当下市场认为加息背景下的美国经济将进入衰退，更多是种“情绪化”的推演。但从估值角度看，美股当下估值确实已经不便宜，美国和美国以外市场的估值差已经达到15年高点。

中国股票市场三季度或有更好表现

当下风险溢价处于非常高的水平

在近期的三季度策略展望沟通会上，王磊表示，“看好中国市场”，并认为中国市场在第三季度，可能会有更好的表现。

其判断的依据为：中国宏观基本面的政策放松，以及在全球其他主要经济体经济增长放缓的情况下，中国仍有望实现4%~5%甚至更高经济增长率，是世界上增长率最高的国家。

经济增长是超预期的，但从上半年中国资本市场表现来看，似乎在全球市场中并不太抢眼。对于市场热议的中国经济增长和A股走势出现了较为严重的背离情况，王磊表示：“股票的估值往往是无法跟宏观同步，预计A股会在稍晚的时候反映出这一经济的上涨趋势。但这种严重的背离对于长期机构投资者来说，恰恰是机会，而不是风险。因为这使得中国股票资产具有很好的投资价值。”

从估值角度看，相对于美国标普指数接近20倍的市盈率，中国股票的估值仅在9~10倍之间，接近于近10年低位。“相对于美国市场，有48%的折扣，是相当罕见的。”

王磊补充说，对比全球市场来看，中国股票市场的估值，不仅低于美国，也低于亚洲其他市场，如日本股市目前估值已经偏高，印度市场的估值持续高企。“对比来看，中国股市被低估状态将逐渐收缩。中国股票的风险溢价已经到了一个非常高的水平，相较于亚洲其他市场，我更加看好中国股票资产。”他分析说。

王磊表示，对于自下至上的投资者来说，估值在投资过程中是最重要的考量因素。如市场关心的地缘政治、宏观经济因素等，更多是通过估值的方式来体现出来。此外，利润率、营收、增长率等因素也都会被投资者加入到估值模型中，进而算出标的在不同的情形下的最终价值。对于具体投资机会，他建议投资者需要结合具体标的的市场定位、产品定位，行业发展等来综合考量挑选。

同时他表示，对后续中国当局推出的经济刺激政策抱有很高的期待。“积极的经济刺激政策预期，会对中国资产市场的表现起到稳定器的作用，使得市场下行风险有限。”

限购政策放松或是“双面刃”

消费板块分化 高端赛道景气度佳

随着经济数据不及预期，市场寄希望在政策的推动下，房地产行业能够回暖，拉动中国经济的增长，如上半年部分城市开始放松限购政策。

对此，王磊表示，限购政策的放松或者开放很可能是“双面刃”，后续政策如何调控仍需十分谨慎。“一方面限购开放可能会把部分还没有实现的需求释放出来；但另一方面，如果后续一线城市的地产限购政策逐步开放，可能会导致部分资本从低线城市向一线城市流动，一线城市地产可能会活跃起来，但低线城市的地产未必能够受益。”

除了地产，刺激消费复苏，带动经济增长，也是市场的主流呼声之一。对此，王磊表示，西方国家的消费刺激以及对资本市场带来的正面推动作用，更多是因为，其消费刺激是直接的对消费者的刺激，是to C的，但中国消费刺激更多是to B，因此经济和市场对刺激的反应可能要慢一些，投资者需要再耐心地等待一下。

值得注意的是，消费细分领域当前分化较为明显：首先追求服务体验的高端消费，当下依然保持很强劲的增长势头，如海外奢侈品公司的第一季度财报表现都非常强劲；其次，主打生活必需品的低端消费市场，目前受到的影响也不大；在此前疫情中，受影响最大的，其实是中产阶级的消费，因为他们在修复自己的家庭的资产负债表。“所以投资者挑选消费板块个股的时候，要考量标的公司所处的细分赛道，不同赛道在资本市场上表现可能就存在差异性。”王磊表示。

对中国在AI方面进步很有信心

未来在AI应用方面或大有所为

上半年最火热的板块莫过于AI了，以英伟达为代表的AI科技公司，引领了科技板块的上涨，共同推动纳斯达克指数上涨了30%。

对此，王磊表示，AI将是具有革命性颠覆性的长远发展，而不是一两年的主题概念炒作。在他看来，AI概念的发展，可以参考20多年前的互联网早期发展历程，几个伟大的公司是在90%以上的公司破灭的情况下生存下来，并变成今天的巨无霸。“这一情况在AI领域也会发生，可能未必是现有的已经上市的公司，也可能是一些目前的私有的公司，但随着技术的进步，它们会到资本市场来。”

他强调说，AI的进入门槛极高，安全边际也比较高，一些资本实力不够高的企业将被排除在外，最终呈现一个强者恒强的局面。

但王磊表示，“AI的发展，不能仅仅看算力，还要看应用，我对中国在AI方面的进步有很大的信心。因为中国人对新的技术的渴望和追求是有目共睹的，中国过去十几年在电商领域的领先优势，也会在AI领域再次发生。美国硅谷擅长是把0~1做出来，但是从1到100到1000，以中国为代表的东方国家，可能会做的更加出色。”

理性看待当下的“美国经济衰退”说法

美股与其他市场估值差接近15年高点

随着美联储的持续加息，对于美国经济将陷入衰退的讨论不绝于耳。对此，王磊表示：“市场讨论的衰退，恰恰是一种没有衰退的衰退，是一种情绪化的衰退，而不是在实体经济中体现出来的。”

他分析说，虽然美联储自去年以来，将联邦利率从0快速提升至5%，一般而言美国经济在这种情况下会出现衰退或出现经济动荡，但总体来说，当下美国的金融体系、就业市场或者宏观经济情况，仍然是保持相当令人惊讶的韧性。

王磊表示，其中最大的原因是，在过去近10年，美联储执行量化宽松政策的背景下，很多美国私营部门或个人的债务杠杆转移到了美联储或者美国政府的资产负债表上，而且它们的资产负债表并不具有透明性，不需要市场来定价。直到去年的3、4月份，美联储还在积极的从市场上买入债券，来为市场注入流动性。“所谓的不良债券，已经被美联储收走了，所以导致美国在加息的周期下，私有部门甚至是居民表现出很好的韧性。这让美国经济当前的情况跟以往的经济衰退有所不同，以往是企业拼命扩张，导致的杠杆率过高，在利率上升的情况下就会爆雷。这可能是解释了美国经济衰退始终没有兑现的一个最本质的结构性原因。”王磊说。

另一个原因是，美国疫情后被压抑的消费需求完全释放，仍需要一定的时间。但作为美国经济支柱的服务业，就业需求始终保持很强劲的状态。如果美国的消费者有工资，房贷、消费就不会停下来了。从这个角度看美国经济始终保持一个很好的韧性，消费潜力还没有完全释放。

资本市场角度看，由于市场对美国经济衰退担忧减弱，标普500指数稳步上行，过去几个月累计反弹达19.5%。估值角度看，当下美国和美国以外市场的估值差处于比较极端的状态，已经接近过去15年高点，“从这点来讲，美国股票的性价比可能要远远低于美国以外的资本市场。同时美国以外市场当前并不是追求贝塔的时候，而是追求阿尔法的时候，这会给积极主动的基金经理提供了很好的机会。”王磊说。

带动日本股市上涨的并非“巴菲特们”

近期，日本资本市场表现吸引了全球投资者的目光。当前，日经指数创造了33年的新高，市场将此归功为沃伦·巴菲特等明星投资者，在过去一段时间加大了对日本的投资。

对此，王磊表示，“这些机构的买入，仅仅是一种情绪的改善。”对日本股市影响更大的，其实是来自于东京证券交易所在最近提出了一个方案：其要求所有的上市公司，如果股票交易的价格低于净资产的价格，则需要提供解决资本效率的方案，或者是分股息或者是回购股票。

“这一方案对市场起到很大的提振作用，因为东京交易所交易股票，大多都低于它净资产的价格。”王磊分析说。

（本文已刊发于6月10日《红周刊》，文中提及个股仅做分析，不做投资建议。）

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